Investors and investment behavior in Germany, 1869-1955

Abstract

The central purpose of this dissertation is to study investors characteristics, as well as investment decisions on the different German stock exchanges in the period 1869 to 1955. It offers three studies that reveal typical characteristics of investors and their investment behavior over time. Increasing our knowledge of investors and how they built expectations therefore crucially improves our understanding about the economic and political situation in Germany in the considered time period. The dataset is new and unique and includes information of more than 10,000 individual investors. The investors data are taken from archival resources containing lists of shareholders who attended a firms’ general assembly, shareholder books of different companies, portfolio choices over the lifetime of a single private banker and diary entries of individual investors. The first part of this dissertation presents a study of investors characteristics and the ownership structure of joint-stock firms for the period of 1869 to 1945. It is shown that after the hyperinflation of 1923, when shares became cheaper, the ownership share among lower social classes rose significantly. Moreover, with the rise of women rights after 1919, the number of shares owned by women also increased significantly. However, despite these shifts, the majority of shares remained in the hands of institutional investors and investors from the upper class. The second part analyzes investors’ expectations and investment decisions in regional stock exchanges in Germany from 1898 to 1934. The statistical analysis, which is based on shareholder lists attending general meetings first indicates that local investment was clearly important during this period. Then, challenging these findings and analyzing different sub-samples, suggests that investors’ home bias is potentially overestimated using this kind of source. In a supplementary exploration of so-called shareholder books, it is shown that the home bias phenomenon was indeed present. The bias towards local investments can to a large extent be explained by overall economic and political circumstances, the general performance of the market and the level of activity of the investor. The examination of portfolio choices over the period 1923 to 1955 of the private banker Joseph Frisch, in Stuttgart, shows that the preference for local shares was highest in times of insecurity, low returns and reduced investment activity. Furthermore, the analysis of diary entries of an investor from the late 19th century provides further insights into the investment behavior. The final part of this dissertation gives a general conclusion and a brief outlook about future research.

Das zentrale Ziel der vorliegenden Dissertation ist die Untersuchung der Zusammensetzung der Anteilseigner deutscher Aktiengesellschaften im ausgehenden 19. und 20. Jahrhundert. Die bestehende Forschungslücke soll hierbei geschlossen werden. Des Weiteren sollen die typischen sozioökonomischen Eigenschaften der Anteilseigner und die Veränderung dieser Eigenschaften über die Zeit analysiert werden. Abschließend setzt sich die Dissertation mit Investoren und dessen Investitionsentscheidungen an verschiedenen deutschen Börsen auseinander. Investitionsentscheidungen sind deshalb von besonderem Interesse, weil man an Börsen häufig Verhalten beobachtet, das nur unzureichend von theoretischen Modellen vorhergesagt werden kann. Es wird eine umfassende und einzigartige Datenbank über Investoren erarbeitet. Die Datenbank beinhaltet Informationen über mehr als 10.000 einzelne Anleger und wurde vorwiegend aus Archivbeständen aufgebaut. Die Daten umfassen Anwesenheitsprotokolle von Aktionären, die an den Generalversammlungen der Unternehmen teilgenommen haben, Aktionärsbücher bzw. Aktionärsregister verschiedener Unternehmen, detaillierte Portfolioangaben über den Lebenszyklus eines einzelnen Privatbankiers sowie Tagebucheinträge, in denen die Investitionsentscheidungen eines Anlegers notiert wurden. Der erste Teil dieser Dissertation enthält eine Studie über die sozioökonomischen Eigenschaften der Anteilseigner deutscher Aktiengesellschaften für den Zeitraum von 1869 bis 1945. Es wird gezeigt, dass mit Beginn der Hyperinflation von 1923 der Aktienbesitz der unteren sozialen Schichten anstieg. Darüber hinaus stieg mit der Geburtsstunde des Frauenwahlrechts 1919 auch die Anzahl, der von Frauen gehaltenen Aktien erheblich an. Trotz dieser aufkommenden Vielfalt an Aktionären, nahmen aber vor allem Aktionäre aus der Oberschicht, institutionelle Aktionäre (wie z.B. Banken) und sogenannte „Inside-Shareholder“ großen Einfluss bei den Generalversammlungen. Der zweite Teil der Dissertation analysiert das Anlageverhalten von Investoren im Zeitraum von 1898 bis 1934. Die Investitionsentscheidungen der damaligen Zeit werden im Hinblick auf den, in der historisch-ökonomischen Forschung viel diskutierten „Home Bias“-Effekt untersucht. Die Analyse zeigt, dass der nachgewiesene „Home Bias“-Effekt möglicherweise überschätzt wird. Auch bereits vorangegangene Studien, die Hinweise auf den sogenannten „Home Bias“-Effekt finden, überschätzen diesen vermutlich wesentlich. In einer ergänzenden Untersuchung von Aktionärsbüchern wird allerdings gezeigt, dass Investoren bei der Kapitalanlage Aktien von heimischen Unternehmen stärker gewichten und dass der „Home Bias“-Effekt durchaus präsent war. Die Neigung zu Investitionen in lokale Unternehmen kann weitestgehend durch die allgemeinen wirtschaftlichen und politischen Umstände, die Performance des Aktienmarktes und das Aktivitätsniveau des Anlegers erklärt werden. Die Untersuchung der Portfolioentscheidungen des Stuttgarter Privatbankiers Joseph Frisch im Zeitraum von 1923 bis 1955 zeigt, dass die Bevorzugung von Aktien lokaler Unternehmen in Zeiten der Unsicherheit, der niedrigen Renditen auf dem Aktienmarkt und der verminderten Investitionstätigkeit am höchsten war. Darüber hinaus liefert die Analyse von Tagebucheinträgen eines Investors aus dem späten 19. Jahrhundert weitere Einblicke in das Anlageverhalten. Abschließend fasst die vorliegende Dissertation die zentralen Ergebnisse zusammen und gibt und einen kurzen Ausblick auf mögliche zukünftige Forschungsprojekte.